ステーブルコインのパラドックス

原文作者：Eswar Prasad，コーネル大学経済学教授

原文編訳：Eric，Foresight News

暗号通貨の初期の革命者たちは、中央銀行や大手商業貸付機関による金融仲介の独占を打破することを目指していました。最初の暗号資産であるビットコインとその背後にあるブロックチェーン技術の壮大な目標は、中間業者を介さずに取引の両者を直接結びつけることです。

この技術は、金融の民主化を実現し、貧富にかかわらずすべての人が広範な銀行および金融サービスに簡単にアクセスできるようにすることを目的としています。新興の金融機関は、この技術を利用して、競争力のある金融サービスを提供し、カスタマイズされた貯蓄、信用、リスク管理商品を含む、昂貴な実店舗を設立することなく提供します。これらはすべて、世界金融危機の際に失われた公衆の信頼を取り戻すために、古い金融機関を排除し、新しい金融秩序を築くことを目指しています。この分散型金融の新しい世界では、競争と革新が盛んに行われ、消費者と企業の両方が利益を得ることができるでしょう。

しかし、この革命はすぐに覆されました。ビットコインのような分散型暗号資産は、本質的にコンピュータアルゴリズムによって作成・管理されており、取引の媒介としては実行不可能であることが証明されました。これらは価値が激しく変動し、大量の取引を低コストで処理することができないため、日常的な使用には適しておらず、期待された目標を達成することができませんでした。逆に、ビットコインや他の暗号資産は、元々なるべきではなかった投機的金融資産に変わってしまいました。

ステーブルコインの登場は、この空白を埋め、より信頼性の高い取引媒介となりました。これらはビットコインと同じブロックチェーン技術を使用していますが、中央銀行の通貨準備や政府債券と1対1で連動することで価値の安定を維持します。

ステーブルコインは分散型金融の発展を促進しましたが、それ自体は分散型とは逆行しています。これらはコンピュータコードによって媒介される分散型の信頼に依存するのではなく、発行機関への信頼に依存しています。そのガバナンスも分散型ではなく、ユーザーは公開された合意によってルールを決定することはありません。逆に、ステーブルコインの発行機関が誰がどのように使用できるかを決定します。ステーブルコインの取引は、ビットコインと同様に、コンピュータノードで構成される分散型ネットワーク上で維持されるデジタル台帳に記録されます。しかし、ビットコインとは異なり、これらの取引を検証するのはステーブルコインの発行機関であり、コンピュータアルゴリズムではありません。

支払いチャネル

おそらく、より壮大な目標がより重要です。ステーブルコインは、各収入階層の人々がデジタル決済やDeFiにアクセスするためのチャネルとなり、伝統的な商業銀行が長年享受してきた特権を弱体化させ、ある面では裕福な国と貧困国の間の格差を縮小する可能性があります。小国であっても、より便利にグローバル金融システムにアクセスし、支払いシステムとの摩擦を減らすことで利益を得ることができます。

ステーブルコインは確かに支払いコストを削減し、特に国際的な支払いにおいて支払いの摩擦を減少させました。経済移民は、以前よりも便利で経済的に故郷に送金できます。輸出入業者は、数日間待つことなく、外国との取引を即座に完了できます。

しかし、支払いを除けば、DeFiは金融工学の舞台となり、投機以外の価値が疑わしい複雑な製品が数多く生まれました。DeFiの活動は、貧困家庭の生活をほとんど改善せず、高いリターンに誘惑されてリスクを無視し、経験のない個人投資家の利益を損なう可能性すらあります。

規制の変化

米国が最近、さまざまな企業に自社のステーブルコインを発行することを許可する法案を制定しましたが、これが競争を促進し、いくつかの信用の低い発行機関を抑制することができるでしょうか？2019年、Metaは自社のステーブルコインLibra（後にDiemに改名）を発行しようとしましたが、金融規制当局の強い反対により、このプロジェクトは最終的に中止されました。規制当局は、このようなステーブルコインが中央銀行の通貨の効果を弱める可能性を懸念しています。

ワシントンの規制環境の変化と、暗号通貨に友好的な新政府の誕生に伴い、民間のステーブルコイン発行者の扉が開かれました。アマゾンやMetaなどの米国の大企業が発行するステーブルコインは、強力なバランスシートを持つため、他の発行者を圧倒する可能性があります。ステーブルコインの発行は、これらの企業の力を強化し、市場の集中度を高めることになり、競争を激化させるのではなく、逆に集中を招くでしょう。

大手商業銀行も、運営効率を向上させ、ビジネスの範囲を拡大するために新しい技術を採用しています。たとえば、銀行預金をデジタルトークンに変換し、ブロックチェーン上で取引することができます。将来的には、大手銀行が自社のステーブルコインを発行する日が来ることが予想されます。これらすべてが、小規模な銀行（地域銀行やコミュニティ銀行など）の優位性を弱め、大手銀行の権力を強化することになります。

国際的な主導権

ステーブルコインは、既存の国際通貨システムの構造を強化する可能性もあります。ドルを支えるステーブルコインの需要が最も高く、世界中で最も広く使用されています。最終的には、これらは間接的にドルの国際決済システムにおける主導的地位を高め、潜在的な競争相手を弱体化させる可能性があります。たとえば、第二に人気のあるステーブルコインUSDCを発行するCircle社は、ユーロや円などの主要通貨に連動する他のステーブルコインの需要は非常に低いです。

主要な中央銀行も不安を感じています。ドル支援のステーブルコインが国境を越えた支払いに使用される可能性があるため、欧州中央銀行はデジタルユーロを発行することを決定しました。ユーロ圏内の支払いシステムは依然として断片的です。ギリシャの銀行口座からドイツの銀行口座に送金することはできますが、ユーロ圏の他の国の銀行口座の資金を使って別のユーロ圏の国で支払いを行うことは、十分に便利ではありません。

ステーブルコインは、小規模な経済体の通貨構成に生存の脅威をもたらします。一部の発展途上国では、人々は高インフレや為替変動に苦しむ現地通貨よりも、アマゾンやMetaなどの有名企業が発行するステーブルコインを信頼するかもしれません。信頼できる中央銀行を持ち、管理が行き届いた経済体であっても、人々は国内支払いにも国際支払いにも便利で、主要な国際通貨に価値が連動するステーブルコインの誘惑に抵抗できないかもしれません。

伝統的な支払いシステムの非効率

なぜステーブルコインはこれほど迅速に大きな注目を集めることができたのでしょうか？その理由の一つは、高額なコスト、遅い処理速度、複雑なプロセス、その他の非効率な問題が多くの国の国際支払いおよび国内支払いシステムを悩ませ続けているからです。一部の国は、自国通貨がドル支援のステーブルコインに周縁化されるのを防ぐために、自国のステーブルコインを発行することを検討しています。しかし、このアプローチは成功する可能性が低いです。彼らはまず国内支払いシステムの問題を解決し、他国と協力して国際支払いの摩擦を排除する方が良いでしょう。

ステーブルコインは一見安全に見えますが、実際には多くのリスクを秘めています。一つは、これらが違法な金融活動を助長し、マネーロンダリングやテロ資金供与の取り締まりをより困難にする可能性があることです。もう一つは、これらが民間企業によって管理される独立した支払いシステムを構築し、支払いシステムの完全性を脅かす可能性があることです。

解決策

解決策は明白に見えます：効果的な規制はリスクを低減し、金融革新の余地を確保し、少数の企業による経済権力の過度な集中を抑制することで、公平な競争を確保します。インターネットには国境がないため、国家レベルでのステーブルコインの規制は、各国が参加する協力モデルほどの効果はありません。

残念ながら、国際的な協力が不足し、各国が自国の利益を積極的に維持・推進している現在、この結果は実現する可能性が低いです。米国やユーロ圏のような主要経済体でさえ、暗号通貨の規制問題においてはそれぞれ独自の方針を取っています。たとえより調整されたアプローチを取ったとしても、小規模な経済体が意思決定に参加することは難しいです。これらの国々は金融システムが脆弱で、規制能力が限られており、健全な規制システムに期待を寄せていますが、彼らは大国によって押し付けられるルールを受け入れざるを得ないかもしれません。

ステーブルコインの役割は、既存の金融システムにおける普遍的な非効率を明らかにし、革新的な技術がこれらの問題をどのように解決できるかを示すことにあります。しかし、ステーブルコインは権力の集中をもたらす可能性もあります。これは、暗号通貨の先駆者たちが想定したような、革新と競争に満ちた、金融権力の分配がより公平なシステムではなく、より大きな不安定性をもたらす新しい金融秩序を生むかもしれません。