15% 株式のレッドライン：韓国取引所のガバナンス革命と資本の再編

原文作者：KarenZ，Foresight News

2025年が間近に迫る中、韓国金融委員会（FSC）は市場の制度化を促進する「仮想資産第二段階立法」において、国内主要暗号通貨取引所の大株主に対し、持株比率を大幅に引き下げることを要求する提案を行った。

KBSが入手した国会報告資料によると、韓国金融委員会は暗号通貨取引所の位置付けを根本的に転換した。1100万以上のアクティブユーザーを持つ韓国の取引所は、仮想資産の「コアインフラ」として定義される。このことは市場において、Upbit、Bithumb、Coinone、Korbitの4つの取引所を指すと解釈されている。

この位置付けの転換は、より厳格な規制介入の法理的根拠を提供する可能性がある。

規制は核心を直撃：ガバナンス構造の2つの歪み

規制当局は、現在の取引所のガバナンス構造に深刻な歪みが存在すると鋭く指摘している：

• 1、権力の過度集中：少数の創業者や大株主がプラットフォームの運営に絶対的な発言権を持ち、有効なチェック機構が欠如している。このような管理モデルは、重大な意思決定に直面した際に利益相反やモラルハザードを引き起こす可能性がある。
• 2、利益の私有化：取引所が基盤インフラとして生み出す巨額の手数料収益が、不均衡に特定の個人の懐に流れ込んでいる。これらの収益の分配が合理的かどうかは広く疑問視されている。

大株主の持株比率を15%から20%に制限

この問題を解決するために、金融委員会は証券市場の「代替取引システム（ATS）」レベルの大株主適格性審査制度を導入することを提案し、取引所の大株主の持株比率を15%から20%に制限することを推奨している。

KBSによると、現行の《資本市場法》では、ATSの大株主および特別関係者が持つ議決権株式は15%を超えてはならず、公募ファンドまたは金融委員会の特別承認を受けた場合に限り、例外的に30%までの持株が許可される。

この基準の設定は、規制当局が暗号通貨取引所のガバナンス構造を伝統的金融機関に近づけようとする意図を反映しており、野蛮な成長から規範的なガバナンスへと移行することを目指している。

4大取引所が圧力を受ける

この提案が承認され実施される場合、韓国の4大取引所のガバナンス構造は前例のない再編成の挑戦に直面することになる：

1、Upbit（運営者Dunamu）：Dunamu会長が25.5%の株式を保有

韓国の仮想取引所市場の絶対的な覇者であるUpbitが最初に影響を受ける。筆者は《Naver「飲み込む」Upbit：韓国ウォン安定コインの主導権を巡る「陰謀」》の中で《東亜日報》の報道を引用し、Dunamuの主要株主にはDunamu会長兼取締役会議長の宋治亨が約25.5%の株式を持っていると述べている。この提案が通過すれば、彼は約5%から10%の株式を売却せざるを得なくなる。

さらに厳しいのは、Dunamuが現在Naver Financial（韓国のインターネット大手Naverの金融子会社）との株式交換およびM&Aを進めていることである。新規則は創業者のコントロールを弱めるだけでなく、規制当局による市場集中度への深刻な懸念を引き起こす可能性がある。規制当局は独占プラットフォームの誕生を防ごうとしているようだ。

2、Bithumb：Bithumb Holdingsが取引所の73%の株式を保有

Bithumbの株式構造はさらに集中している。KBSによると、その持株会社Bithumb Holdingsは取引所の73%の株式を保有している。20%以下の持株基準を満たすためには、Bithumb Holdingsは50%以上の株式を売却または移転しなければならない。これは単なる持株の減少ではなく、グループ全体の持株構造の根本的な再構築を意味する可能性がある。

3、Coinone：会長が54%の株式を保有

Coinoneにとって、会長の車明勲は現在54%の株式を保有しており、典型的な「一人絶対控股」モデルである。彼が34%以上の株式を処分すれば、彼は会社に対する絶対的なコントロールを失うことになる。

Coinoneのような中型取引所にとって、主導権が失われれば、会社が戦略的な連続性を維持できるかどうかは未知数である。これは単なる株式調整ではない。

4、Korbit：NXCおよびその子会社が合計約60.5%の株式を保有

以前《朝鮮日報》の報道によると、Korbitは現在NXCおよびその子会社Simple Capital Futuresが合計約60.5%の株式を保有しており、SK Squareはさらに約31.5%を保有している。12月末には、未来資産がKorbitの92%の株式を取得するための交渉を検討しており、取引の評価額は最高1400億ウォン（約9700万ドル）に達する可能性がある。未来資産はNaver Financialの株主の一つでもある。

もし未来資産が買収を完了すれば、この提案が通過した後、持株比率の制限に直面しなければならない。新規則により買収が頓挫すれば、Korbitの既存株主は強制的な持株減少にどう対処するのか？

規制の背後にある論理と懸念

この提案の背後には、規制当局が暗号市場の「高度制度化」を推進する明確な意図がある ------ 伝統的金融の成熟したシステム、リスク管理能力、コンプライアンス文化を用いて粗放に発展してきた暗号取引所業界を改造し、システミックリスクを低減することを目指している。

ある分析者は、大株主の強制的な持株減少は本質的に銀行や証券会社などの伝統的金融機関の参入を促進するものであり、資本力のある金融大手が株式の引き受け手となる可能性があると指摘している。これは韓国の暗号市場の「高度制度化」を加速させるかもしれない。

しかし、議論も同様に顕著である。革新の観点から見て、これは暗号業界の本来の活力を奪うことになるのか？KBSが引用したある見解によれば、仮想資産取引所業界に伝統的証券取引所の株式分散ルールを強制的に適用することは「足りないところを削る」ことである。創業者に強制的に売却を求めることは私有財産権を深刻に侵害し、経営陣の動揺を引き起こす可能性があり、逆に投資家の保護に不利になる。

「仮想資産第二段階立法」には、安定コインの合法化や市場参入の規範化など多くの好材料が含まれているが、取引所の頭上にある「ダモクレスの剣」は依然として市場を不安にさせている。

市場は一般的に、提案が通過すれば取引所がガバナンスの混乱、戦略の揺れ動き、さらにはコントロール権の争奪に陥る可能性があり、業界は長期的な調整期に入ることを懸念している。この期間中に、新加坡やドバイなどの暗号に友好的な司法管轄区が韓国の暗号企業や資金を引き寄せる機会を得て、国内のブロックチェーン産業の競争力が低下する可能性がある。

小結

結果がどうであれ、この駆け引きは韓国の暗号市場の言説体系と権力構造を揺り動かしている。

取引所はもはや純粋な市場主体として自らを位置付けることはできず、規制当局も金融の安定と産業の発展の間で微妙なバランスを見つけなければならない。